以时间换空间很重要 。
随着个体城投平台泛起债券技术性违约，市场对地方城投债务的危害担心加剧 。
在业内人士看来，考虑到城投债违约会加剧区域信用情况恶化，各地短期内不会轻易允许“突破刚兑” 。但偿债意愿之外，继续坚持“零违约”对各地偿债能力的考验较大，今年以来已有个体地方果真体现无力化债 。
相关问题也是惠誉、穆迪、中诚信国际等主流评级机构近期热议的话题 。综合来看，债券到期规模增加、再融资难度加大、地方财务支持减弱等配景下，若没有特殊政策支持，城投债突破刚兑的概率增加，尤其弱资质区域的尾部城投危害在加剧 。目今果真的化债计划以解决短期流动性为主，但由于相关信息不透明和效果有限、特殊政策支持以及配以具体经济生长计划的化债计划或能够越发提振投资者信心 。
零违约会否连续？
尽管在2014年～2015年第一轮政府债务化解中，《国务院关于增强地方政府性债务治理的意见》明确要求“剥离融资平台公司政府融资职能”，地方政府不再对城投债兜底，但市场对城投的定位依然与地方政府信用挂钩 。
据中泰证券统计，截至2022年末，全国城投有息债务余额凌驾54万亿元，相比10年前增长凌驾7倍，规模已经凌驾地方政府一般债和专项债之和，部分机构统计的广义口径数据凌驾70万亿元 。其中，Wind数据显示，除规模更大的银行贷款、非标融资外，目前城投果真市场债券余额已经接近14万亿元，其中今年到期规模接近4万亿元，抵达历史峰值，未来2年到期规模均在3万亿元以上 。
在非标融资违约、银行贷款展期等陆续上演之后，市场关注的焦点也转向债券——作为最后的“城投信仰”，果真市场债券是否会违约？近期，昆明个体城投平台的技术性违约事件加剧了这一担心 。
中诚信国际副总裁李玉平在中诚信国际与穆迪一场研讨会上体现，“城投信仰”依然保存，但有弱化趋势 。纵然仅考虑城投有息债务（不考虑地方显性债务），地方债务压力已经是综合财力的近2倍 。而同期，面对大宗到期债务，城投平台的再融资规模下降、本钱上升、短期占比上升，加上盈利能力缺乏、钱币资金持有量下滑，保存多重困境 。
“我认为‘零违约’纪录不会一直坚持下去，这是一个时间早晚的问题 。”惠誉评级亚太区国际公共融资评级高级董事孙浩近期在一场战略会上体现，综合城投有息债务和地方政府一般财务预算收入的规模、增速，城投还本付息的压力凌驾了地方政府财务承载能力 。大概盘算，城投每年利息支出已经占到地方一般财务预算收入的30%以上，而近5年城投有息债务增速凌驾100%，地方政府一般财务预算收入增长了不到20% 。
孙浩认为，非标领域违约带来的危害扩散是不可制止的，但近年来随着城投平台向市场化转型，其违约危害来源也逐渐今后前的政府项目回款，下沉到商业运营项目 。李玉平也指出，在隐性债务逐渐剥离之后，地方政府对城投的经营性债务支持有所削弱 。
“当未来某一天看到有城投果真市场债券实质性或者技术性违约的时候，可能主要的危害来源已经不再是古板城投业务 。”他增补体现，市场对城投债的违约已有一定预期，财务和金融监管对流动性的支撑是要害 。
压力来自哪些方面？
城投的资金来源可分为两大类，一方面来自地方政府的外部支持，另一方面靠自身盈利和融资 。
首先从城投自身来看，目今，盈利能力和融资难度呈一下一上态势 。从盈利角度来看，李玉平指出，目今城投平台正面临古板功效性业务连续性缺乏和转型生长受多重因素制约的矛盾，其中最要害的在于，大都古板基建业务趋于饱和，而市场化业务在宏观情况变革下尚难有起色 。
2022年财报显示，城投平台几大明显特征，一是应收款项上升，二是存货增加，三是钱币资金下降，四是债务整体增长但增速放缓、短债占比上升 。
惠誉评级亚太区国际公共融资评级联席董事陆静怡指出，数据一方面反应了政府项目回款放缓，另一方面也印证了城投平台在囤积土地，而钱币资金下降与回款放缓和融资情况收紧都有关系 。“在我们所有受评的高收益主体当中，整体短期债务上升、钱币资金下降信号是比较明显的 。”她体现，城投领域的信用资质进一步剖析，尾部城投的信用危害尤其是流动性危害正在加剧 。
在盈利能力和融资缺乏以包管还本付息的情况下，外部支持变得至关重要，近期，昆明土投和昆明滇投的紧张兑付再次说明这一点 。以昆明滇投为例，该平台去年止盈转亏，亏损接近13亿元 。新世纪评级5月一份报告显示，今年3月末其短期刚性债务（按短期借款及一年内到期的非流动欠债估算）合计为142.48亿元，而其钱币资金已经从2020年的53.66亿元一路降至今年一季度的3.51亿元 。其钱币资金主要集中于上市子公司滇池水务，而债券则集中于母公司，其他资产短期变现能力较弱 。
但从代表政府对城投公司资金支付能力的政府性基金收入来看，据中诚信国际统计，在房地产市场调解进而土地出让收入下降配景下，2022年大都省份该项收入泛起下滑 。截至2022年底，地方政府市政债总额抵达35万亿元，显性债务率占到综合财力的125% 。
哪些地方是高危？
剖析趋势下，面对全国3700多家城投，如何判断一家城投企业的危害防备机制是否有效？又有哪些指标可以用来预判“黑天鹅”事件的爆发？
关于资质较强的城投平台，孙浩总结了“天时地利人和”三大特征，“天时”即经济效能、密度和动能越强的地区，债务蒙受能力越强；“地利”即拥有优质地段的土地储备、变现能力强的在运营资产/项目，以及在外地较高的战略定位；“人和”即政府部分、企业治理层的重视和支持 。
而关于“黑天鹅”事件可能爆发的指标，孙浩认为，除了欠债端视察，最重要的照旧要看高债务规模能否形成有效资产，外地关于项目投资和落地是否理性是重要权衡因素 。
从区域角度来看，李玉平认为，目今“城投信仰”泛起区域剖析，即财务实力较强区域“城投信仰”获得强化，财务实力较弱区域或爆发信用危害区域“信仰”被削弱，但在区域内，前者是向上收敛，后者则向下收敛，同一区域信用关联度较高 。在这一配景下，弱区域受到的攻击将被放大，部分偶然事件带来超预期结果的可能性在上升 。
今年3月，惠誉评级综合今年的再融资缺口和信用利差点出了十大城投高危害地区，划分是天津、宁夏、甘肃、辽宁、云南、青海、吉林、广西、黑龙江和贵州 。早在去年，云南、天津、甘肃、贵州和辽宁等地区在境内外债券市场已经泛起净送还现象 。
陆静怡总结称，过往融资进程比较激进、累计债务规模较大、区域融资情况恶化、财务收入对土地出让依赖度高、政府支持能力较弱，以及非标危害袒露的地方需要特别关注 。“但（城投债）是否突破刚兑不可是基本面上的问题，还要结合外地政策情况视察 。”她增补说 。
孙浩认为，地区简直是影响城投危害的重要因素，但具体剖析还要下沉到每一个实体和项目 。
六大主流化债计划
在维持区域金融情况稳定前提下，拉长债务期限、降低债务本钱，是最近两年各地城投化债的主要思路 。
陆静怡认为，化债历程中，金融资源的支持、上级政府的资源调配能力、更高层的政策支持、债务展期后资产盘活能力是要害 。穆迪企业融资部副总裁、高级剖析师杨柳也指出，近两年各地化债计划效果差别较大，地方政府自身掌握的资源禀赋、与城投公司的相同与协调能力，是决定化债计划能否乐成的要害 。
目今主流的化债计划主要有六种：一是凭据隐性债务化解要求，地方政府直接动用财务资源送还；二是政府债券置换，实质是将城投隐性债务转为地方显性债务；三是地方政府出面与金融机构协调再融资（期限更长或利率更低）；四是地方政府协调推进城投公司资产处理；五是地方政府牵头设立流动性支持基金；六是城投公司提前收回债券，节省利息支出，释放积极信号 。
杨柳认为，前两种计划最直接且积极，信用影响最明显，但受各地化债进展和债务置换限额限制，可行性差别较大 。后四种可以以时间换空间改善短期流动性，但对改善信用质量效果有限 。
在外地政府协调金融资源方面，典范案例是今年年初遵义道桥将156亿元银行贷款展期20年 。对此，杨柳指出，鉴于外地整体基本面偏弱、债务规模较高，投资者对外地政府是否有足够的资源从基础上解决城投债务问题依然存疑，反应在资本市场上是贵州城投公司仍面临发新债困难、融资本钱攀升 。
这也是弱资质地区的普遍困境 。因为各地隐性债务金额以及化债进展果真透明度有限，导致投资者评估各地化债效果时偏于守旧，尤其会质疑基本面薄弱地方政府资源和财力支持的可连续性 。
贵州的化债计划一面世，也引发业界关于该模式可复制性的思考，其中的要害是能否获得类似《国务院关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（下称“国发2号文”）和财务部《支持贵州加速提升财务治理能力奋力闯出高质量生长新路的实施计划》的特殊政策支持 。
孙浩认为，在各省政府承�；钪赵鹑蔚呐渚跋�，未来弱资质地区也有可能获得类似国发2号文的政策支持，以及部分金融资源协调 。
不过，惠誉评级报告指出，贵州化债计划的特殊性还在于，外地城投果真债敞口较低，仅占其城投企业总融资的21%，使得优先考虑兑付果真债而非双边贷款安排更为可行 。
李玉平认为，城投转型生长是最基础的解决计划，但城投的生长不可能一蹴而就，短期内债务化解是为城投未来生长争取时间和空间很是重要的方面 。杨柳建议，地方政府拿出一个更恒久和更综合性的化债计划，包括配合一些更增进外地经济生长的具体计划等，从而提振投资者关于区域的信心，是从恒久角度解决城投公司债务的要害所在 。
“不过好的方面是，我们看到大都城投的存量债务主要用途是资本开支，照旧可以形成一定的有效资产 。”孙浩体现，从今年的调研交流来看，各个（城投）刊行人仍在努力发债、加大基建投资力度、加速市场化转型 。
